Indexkrossaren Autoliv är fortfarande billig

Av: Marcus Ewerstrand,

Börsveckan (nummer 20 2023).

AUTOLIV | KÖP. Fordonsunderleverantören, tillika ett av världens största bilsäkerhetsbolag Autoliv, har gått bra på börsen det senaste året. Vi köpstämplade aktien för ganska exakt ett år sedan i BV 22-18 och aktien har krossat index. Vi frågar oss om det finns mer att hämta?

Den senaste Q1-rapporten visar att verksamheten utvecklas väl, än så länge, med en omsättning som ökade med hela 21 procent organiskt i Q1 (+17% totalt). Enligt vd Mikael Bratt förklaras ökningen av produktlanseringar och prishöjningar, och att man samtidigt överträffade fordonsproduktionen markant i alla regioner. Det har också gett ledningen självförtroende nog att förutspå 15 procent i organisk försäljningsökning för helåret 2023.

För 2023 förväntar sig Mikael Bratt även att lönsamheten kan förbättras gradvis med en prognos på 8,5- 9,0 procent för helåret i underliggande rörelsemarginal. Hittills har året utvecklats så som ledningen förväntat sig där man likt fjolåret såg att Q1 2023 påverkades av ett kraftigt inflationstryck. På samma vis bedömer man att detta kan motverkas under återstoden av året genom ökad produktivitet, kostnadsminskningar samt prisjusteringar.

Utfallet i Q1 blev en underliggande rörelsemarginal om 5,1 procent (3,2). Lågt kan tyckas initialt, men ledningen noterar som sagt förbättringspotential för resten av året. Och inte nog med det. Målbilden är att nå en rörelsemarginal om 12 procent år 2024.

Blickar vi oss tillbaka så kan vi konstatera att Autoliv under perioden 2018 till 2022 levererade en genomsnittlig underliggande rörelsemarginal om 8,2 procent, varav en toppnivå om 10,5 procent under 2018. Utifrån historiken förefaller det orealistiskt att Autoliv kan vässa lönsamheten upp till 12 procent. Vi drar den slutsatsen baserat på det faktum att bruttomarginalen liksom rörelsemarginalen fallit i tandem de senaste fem åren utan att ha brutit den negativa trenden. Således är bevisbördan ganska hög.

Till det positiva så är balansräkningen i hyggligt skick. Vid utgången av det första kvartalet låg den räntebärande nettoskulden på 1477 MUSD, motsvarande cirka 15 Mdkr. I förhållande till prognosen för rörelseresultatet före avskrivningar, ebitda, för innevarande år betyder det att vi pratar om en nettoskuldskvot om 1,2 gånger.

Vi behöver alltså se en ganska kraftig resultatnedgång härifrån för att bolaget ska hamna i finansiell knipa. Just nu används balansräkningen till sin fördel givet både kvartalsutdelningar och aktieåterköp. I Q1 blev utdelningen 0,66 USD (6,9 kr) per aktie samtidigt som 0,45 miljoner aktier återköptes och makulerades i kvartalet.

I ett långsiktigt perspektiv drivs slutmarknaderna av ett utökat säkerhetstänk i transporter av människor och detta kommer så klart ge vind i seglen för Autoliv under överskådlig tid. Men historiken för bruttomarginalen vittnar å andra sidan om att konkurrensen är tuff och det i sig talar för att större prisjusteringar inte är sannolika. Vad som skulle kunna tänkas göra det är ett ökat teknikinnehåll som skapar ett högre kundvärde, varvid prisjusteringar kan ske. Den utvecklingen såg vi för ett antal år sedan när krockkuddar var ett relativt nytt fenomen och framför allt i premiumsegmentet ökade då andelen av fordonsvärdet inom just säkerhet. Fordonssäkerhetssystem blir alltmer avancerade i sin design och skapar förutsättningar för än mer begränsade personskador i framtiden och ytterligare ”språng” kan ske. I närtid, med vår investeringshorisont på 12 månader, lutar vi oss i stora drag mot ledningens egen finansiella prognos där omsättningen förväntas stiga med 15 procent organiskt under 2023 och 11 procent under 2024. Det senare kan ställas mot utfallet under 2022 om dryga 7 procent i omsättningstillväxt och vi antar framöver en gradvis normalisering mot den tillväxtprofilen de kommande åren.

På marginalfronten antar vi även här att ledningen kan infra sin prognos för innevarande år någorlunda med en underliggande rörelsemarginal om 8,5 procent. Detta bygger då som sagt på ett antagande om ökad produktivitet, kostnadsminskningar samt prisjusteringar.

Men vi förhåller oss mer försiktiga vad gäller målbilden om 12 procent i underliggande rörelsemarginal per 2024. Det är många olika parametrar som ska klaffa för att detta ska infrias från interna förbättringsfaktorer till externa marknadsfaktor såsom ett fortsatt avtagande inflationstryck samt en stabilisering av den geopolitiska situationen och makroekonomin.

För 2024 antar vi istället en underliggande rörelsemarginal om 10 procent, vilket åtminstone är i linje med det historiska utfallet under 2018. Det betyder att vi därmed ser en tvåsiffrig tillväxt i rörelseresultatet under perioden 2023-2024.

Värderingen landar därmed på cirka ev/ebit 11 i år och 8,5 för 2024. Givet en hög vinsttillväxt så lockar det, även om det finns risker på nedsidan där det inte är helt främmande att ledningen kan komma att behöva justera ner prognosen under 2023 när världsekonomin försämras. Det är något som många industribolag hittills inte märkt av men en snabb inbromsning kan ske och då är Autoliv i riskzonen givet en redan pressad fordonsbransch.

Den låga prislappen överväger dock och vi fortsätter att köpstämpla Autoliv.

Autoliv är ett teknikbolag verksamma inom fordonssäkerhet. Bolaget utvecklar och tillverkar säkerhetssystem för större fordonstillverkare på global nivå. Exempel på produkter som bolaget utvecklar inkluderar radarsystem, bromssystem, bilbälten, systemintegration och airbags.

Börsvärdet är cirka 81 Mdkr och bland större aktieägare finns Cevian Capital.