Analys: Släpp bromsen – är läge att köpa aktier i Haldex

Haldex har haft det kämpigt de senaste åren med budstrid, ägarlåsning och svaga operativa prestationer. Men nu ser det ut som att man äntligen kan vända blad och blicka framåt. Aktien värderas väldigt försiktigt.

Marcus Ewerstrand, Börsveckan (nummer 22 2021)

HALDEX | KÖP. Det är nu lite drygt 1,5 år sedan vi senast skrev om bromssystembolaget Haldex. Vårt råd var avvakta och då baserat på en svag tillväxt, men också lönsamhet. Aktien har sedan dess gått mycket svagt och från just 2019 har nuvarande vd Helene Svahn fokuserat fullt ut på att förändra kostnadsstrukturen i Haldex där man inriktar sig mot utvalda produkt- och marknadssegment. De många besparingsprogrammen bedöms ge cirka 300 Mkr i lägre kostnader årligen med full effekt under 2021.

Att Jean-Luc Desire, ingenjör och med mer än 20 års erfarenhet av fordonsbranschen internationellt, nu utses till ny vd är på sitt sätt också en indirekt bekräftelse på att det stora arbetet med att se över kostnadsmassan nu till stora delar är genomfört.

Haldex lanserade också nyligen nya finansiella mål i samband med en stark Q1-rapport som visade på en rörelsemarginal på 10,6 procent (3,6), den högsta marginalen sedan 2011. Detta berodde dock inte bara på besparingarna utan också tack vare en förbättrad bruttomarginal som steg till 31,1 procent (26,5). Det är en rejäl förbättring och är en funktion av den konsolidering och nedläggning av produktion som skedde under fjolåret.

Vad gäller omsättningen så minskade den med 8 procent till cirka 1,1 Mdkr, varav en organisk tillväxt på 1 procent. US-dollarns försvagning på 13 procent fick en direkt negativ påverkan, vilket inte är oväntat då Nordamerika står för närmare 40 procent av Haldex totala omsättning.

Eftermarknaden en trygghet

Enligt avgående vd Helene Svahn var utvecklingen blandad sett till de regioner man verkar i, och påverkan från pandemin kvarstår även om den har lättat något. Regionerna Europa och Asien, som under perioden stod för cirka 40 respektive 10 procent av koncernens omsättning, utvecklades starkt med en organisk tillväxt på 8 procent medan Amerika utvecklades något svagare mot bakgrund av att man i Nordamerika började året på en låg nivå. Man såg dock en stark förbättring mot slutet av Q1 och dessutom en tydlig sekventiell förbättring mot kvartalet innan.

Fördelat på omsättningstyp så var det framför allt inom Trailer-segmentet, som är det näst största segmentet, där Haldex kunde se en betydande omsättningsförbättring om 6 procent i Q1. Eftermarknadsintäkterna har historiskt sett, såsom i många andra verkstadsbolag, varit en trygghet i affärsmodellen och för Haldex är detta det största segmentet. Under pandemiåret 2020 så sjönk de endast med 8 procent valutajusterat. Under Q1 ökade de med 1 procent organiskt och med färre pandemirestriktioner framöver finns förutsättningar för högre tillväxt.

Stora kunder är en risk

Stigande råvarupriser har varit det stora debaclet för många industribolag och det har givetvis inte undgått Haldex heller. Ansträngda leveranskedjor och ökade råvarupriser på främst järn och stål kommer att sätta press på marginalerna framöver.

Som svar på detta arbetar man därför aktivt med leverantörsförhandlingar och ständiga kostnadsoptimering inom koncernen. I årsredovisningen för 2020, som släpptes i slutet av mars, kan man hitta känslighetsanalysen som visar att en ±5-procentig förändring i råvarupris aggregerat ger en påverkan om ±109 Mkr baserat på 2020 års räkenskapsår. Känsligheten är därmed hög men detta är dock en mindre påverkan än för 2019 års siffror då påverkan låg på ±145 Mkr.

En annan risk som ofta förbises är kundsrisken. Ingen kund står idag för mer än 10 procent av omsättningen, men Haldex tjugo största kunder står för drygt 40 procent av omsättningen. Detta blev också Haldex-ledningen varse om under Q1 då man förlorade en stor amerikansk lastbilskund som inte förnyade sitt kontrakt.

Knorr-Bremse en konkurrent

Balansräkningen finns det inget att klaga över. Nettoskulden ska nu ligga lägre än 1,5 ggr rörelseresultatet före avskrivningar, jämfört med 1,0 ggr tidigare. Det är ett tecken om att ledningen vill utvidga förvärvs- och investeringsbufferten för framtiden. Under de senaste åren har Haldex inte varit så aktiv på förvärvsfronten där inget förvärv gjordes ifjol. Istället har man fokuserat på joint-ventures i Kina, vilket kan minska exekveringsriskerna på nya marknader. På våra prognoser motsvarar dagens nettoskuld på drygt 1 miljard kronor cirka 1,6 ggr årets förväntade resultat.

Huvudkonkurrenterna är fortfarande Knorr-Bremse och ZF (Wabco) och globalt sett är Haldex den tredje största aktören med ett selektivt utbud av produkter för bromslösningar och luftfjädringssystem. I det kommande teknikskiftet satsar Haldex på öppna modulsystem vilket utmanar den befintliga tekniken och sätten att bygga bromslösningar.

Kina kan lyfta

Till syvende och sist så är det marknadsutsikterna som är avgörande för Haldex, med exponering mot bl.a. de stora lastbils- och busstillverkarna globalt, och där visar de senaste marknadsprognoserna trots allt överväldigande tecken på en fortsatt bred återhämtning.

Utifrån segment så är det inte minst trailersegmentet som förväntas bidra till detta. En nyhet efter kvartalet är dessutom att Haldex tecknat ett avtal med FAST Group om ett joint-venture för den kinesiska marknaden och då för produktion, försäljning och eftermarknadsservice för skivbromsar med initialt fokus på Kina.

Detta kan ge ordentligt med vind i seglen för Haldex i Kina då skivbromsmarknaden förväntas växa kraftigt under de kommande åren på grund av regulatoriska krav som driver ökad fordonssäkerhet.

På våra prognoser handlas Haldex till ev/ebit kring 8 för 2022, med antagandet att omsättningen ökar med 10 respektive 5 procent i år och nästa, med understöd från en fortsatt marknadsåterhämtning. Vi är lite mer optimistisk i vår marginalsyn för andra halvan i år med förväntan om att logistikkedjorna gradvis förbättras och att även råvarupriserna sakta normaliseras in mot nästa år. Vi landar då på en rörelsemarginal 10,0 procent i år för att nästa år se en normalisering på kostnadssidan, vilket utmynnar i en marginal på 10,3 procent.

Visst är Haldex en konjunkturkänslig aktie, men det är å andra sidan ett väletablerat bolag med 120 år bakom sig som lägger ungefär 3-5 procent av omsättningen årligen på forskning och utveckling, varför inträdesbarriärerna inte ska ignoreras.

Modellprogrammen i fordonsbranschen är i regel fleråriga, vilket också i sig ger en viss visibilitet i affärsmodellen förutom långsiktigheten i eftermarknadsaffären. Beaktat ovan anser vi att man därav mycket väl kan motivera en klart högre ev/ebit-multipel på kanske 12-13, en värdering som Haldex haft tidigare innan pandemin. Köp.

Haldex

Kurs när analysen gjordes: 59,3 kronor
Rapport: 16/7
Råd: Köp

Nyckeltal

Intäkter
2019: 5 151 mkr
2020: 4 007 mkr
2021 prognos: 4 428 mkr
2022 prognos: 4 649 mkr

Tillväxt
2019: 1,0 %
2020: –22,2 %
2021 prognos: 10,5 %
2022 prognos: 5,0 %

Ebitda
2019: 554 mkr
2020: 387 mkr kr
2021 prognos: 659 mkr
2022 prognos: 703 mkr

Ebit
2019: 317 mkr
2020: 163 mkr
2021 prognos: 443 mkr
2022 prognos: 477 mkr

Ebit-marginal
2019: 6,2 %
2020: 4,1 %
2021 prognos: 10,0 %
2022 prognos: 10,3 %

Vinst per aktie
2019: 0,12 kr
2020: –6,44 kr
2021 prognos: 5,84 kr
2022 prognos: 6,36 kr

Utdelning per aktie
2019: 0 kr
2020: 0 kr
2021 prognos: 1,75 kr
2022 prognos: 1,91 kr

P/E
2019: 425
2020: negativt
2021 prognos: 10,2
2022 prognos: 9,3

EV/ebit
2019: 11,6
2020: 21,4
2021 prognos: 8,9
2022 prognos: 8,3

EV/sales
2019: 0,7
2020: 0,9
2021 prognos: 0,9
2022 prognos: 0,8

Direktavkastning
2021 prognos: 3,0 %
2022 prognos: 3,2 %

Fakta: Haldex

Haldex grundades år 1887 i Landskrona och är idag en ledande tillverkare av pålitliga och innovativa bromssystem men också luftfjädringslösningar som förbättrar säkerhet, dynamik och hållbarhet för tunga fordon. Framtiden består av nya system inriktat på elektrifierade, självkörande och uppkopplade tunga fordon.

Kunderna utgörs till största del av stora tillverkare av lastbilar, bussar och släpvagnar i Nordamerika, Europa och Asien. Därtill erbjuder man på eftermarknaden reservdelar och service till distributörer, verkstäder och stora logistikföretag.

Börsvärdet ligger på nästan 3 Mdkr och förutom ett antal institutionella placerare så återfinns fortfarande konkurrenten Knorr-Bremse som huvudägare med drygt 9 procent av aktierna.