Civil säkerhet är Saabs nya tillväxthopp

Av: Marcus Ewerstrand,

Börsveckan (nummer 34 2024).

SAAB | AVVAKTA. Försvarskoncernen Saab visade på fortsatt styrka med Q2-rapporten som presenterades den 19:e juli. Orderingången ökade kraftigt i kvartalet med en uppgång på 176 procent till 39,6 Mdkr med flera stora kontrakt tecknade i en mycket expansiv period. Som exempel kan nämnas svenska ersättningsordrar till Saab på ett tredje GlobalEye-system och tio stridsbåtar av typen CB90 Next Generation, men också en historiskt rekordhög order på 12,9 Mdkr för granatgeväret Carl-Gustaf. I resultaträkningen växte också omsättningen med närmare 22 procent. Det kan ställas mot den prognos som lämnats för innevarande helår om 15-20 procent i organisk omsättningstillväxt.

Ser vi utvecklingen i enskilda affärsområden så är Kockums den stora vinnaren i det senaste kvartalet som levererade en omsättningstillväxt på 53 procent drivet i huvudsak av hög aktivitetsnivå i ytfartygsverksamheten och materialinflöde till projekt i perioden. Men även Dynamics visade på en mycket stark utveckling med en tillväxt överstigande 35 procent. Detta tack vare efterfrågan inom segmenten Missile Systems samt Training and Simulation.

För Q2 blev rörelsemarginalen 8,6 procent (8,3) för koncernen i sin helhet. Här måste man dock väga in att lönsamheten påverkats av en ogynnsam mix från ett fåtal äldre kontrakt med låg marginal i affärsområdet Surveillance. Rörelsemarginalen för affärsområdet blev 7,7 procent (9,5) och ett sådant utfall visar i våra ögon att ledningen har mer att hämta från optimering av produktportföljen, främst i äldre kontrakt, för att vässa marginalen framgent.

Historiskt har Saab så klart haft en betydande exponering mot militära kunder. Även innan pandemiåret 2020 så låg omsättningsandelen på över 80 procent under 2019, jämfört med 15 procent för civila kunder inom civilt flyg och samhällssäkerhet. I och med att Saab nu befinner sig i ett marknadsläge där ledningen inte kan göra annat än att anpassa produktionskapaciteten på försvarssidan så ser vi ett läge där ledningen på sikt också har möjlighet att adressera tillväxtpotentialen i den civila sektorn och då inriktat mot samhällssäkerhet. De senaste årens uppenbara sårbarheter i det civila samhället, som en del av totalförsvaret, representerar ett underskott i förmåga att hantera till exempel cyberrelaterade hot som angriper samhällsbärande funktioner. Andra exempel är misstänkta GPS-störningar över Östersjön från rysk sida, vilket har en stor inverkan på flygtrafiken. Sedan december 2023 har minst 50 000 flighter varit utsatta. Under det första halvåret i år minskade omsättningen med cirka -7,5 procent för produkter relaterade till samhällssäkerhet och för 2023 var motsvarande siffra runt -3 procent. Detta är en trend som ledningen borde kunna vända och cybersäkerhet nämns också i strategipresentationen från februari när det gäller prioriterade områden för forskning och utveckling.

På det stora hela går det dock riktigt bra för Saab just nu. Balansräkning betraktar vi också som solid för att tackla det operativa kassaflödet som påverkades negativt från timing-effekter av stora kundbetalningar i Q2 och således hamnade på -2,3 Mdkr (-1,5). Det innebär att nettokassan, justerat för pensions- och leasingåtaganden, uppgick till 502 Mkr vid utgången av perioden. Som vi konstaterade i förra analysen (BV 24-09) så är affärsmodellen dessutom kapitalintensiv med kontinuerliga behov av produktionsinvesteringar för att driva tillväxten och Saab är inte heller någon utpräglad utdelningsaktie i detta sammanhang.

I värderingstermer har Saab-aktien inte förändrats signifikant sedan vårt senaste avvakta-råd i början av året då aktien handlades till ev/ebit 18,5x. Värt att notera är att analytikerkåren i den samlade konsensusprognosen ligger en bit över ledningens målbild om en genomsnittlig årlig tillväxttakt om 15 procent till 2027 med ett snittestimat på 18 procent i skrivande stund. Samtidigt ser vi att rörelsemarginalen härifrån kan expandera till omkring 11 procent samma år, vilket kan ställas mot vår prognos för 2024 om 9,2 procent. Vi bygger antagandet utifrån att Saab successivt bör se skalfördelar via ökade volymer samt även möjlighet att höja priserna. På vägen dit bedömer vi för nästa år att omsättningstillväxten landar på 17,5 procent, vilket kombinerat med en rörelsemarginal kring 10 procent ger oss en ev/ebit på 19x mot årets multipel på 24x. Utifrån en tillväxt i rörelseresultatet om cirka 22 procent för perioden 2025-2027 är det en ganska rättvis värdering. För att aktien ska fortsätta upp så behöver vi se en högre lönsamhet tidigare i perioden. Här är historiken inte särskilt stark så det blir lite upp till bevis för ledningen.

För stunden ser vi inget uppenbart köpläge.

Saab är en global försvarskoncern med närvaro i cirka 100 länder. Verksamheten omfattar framförallt områden inom försvarselektronik, missilsystem och marina system samt militärt och civilt flyg. Bolaget är också verksamt inom teknisk tjänsteproduktion och underhåll.

Produktportföljen inkluderar det avancerade stridsflygplanet Gripen, det flygburna övervakningssystemet Global Eye, avancerade sensorsystem som olika typer av Giraffe-radar, ubåt A26 och pansarvärnssystem som Carl-Gustaf, AT4 och NLAW.

Investor är huvudägare och Marcus Wallenberg är styrelseordförande.