Dags att plocka upp ihopknycklade Tomra

Av: Lars Frick,

Börsveckan (nummer 10 2024).

TOMRA | KÖP. Pantamera känner nog de flesta svenskar till, och maskinerna vi möter är oftast från norska Tomra som är marknadsledande. I Europa är insamlingssystemen väl utbyggda och regionen utgör 61 procent av Tomras omsättning och hela 73 procent om man enbart ser till affärsområdet insamling. Insamling är klart största affärsområdet före Återvinning och Livsmedel. Framgångarna i Europa är en kombination av förändrade regelverk, uppbyggnad av infrastruktur, ersättningar, producentansvar och vanor hos konsumenterna. Det tar tid! Men väl på plats är det en mycket stabil affär.

Tomra har två typer av intäktsströmmar inom insamling. Den första är försäljning av utrustning med efterföljande service och underhåll. Den andra vägen är egenägda inlämningsstationer där Tomra har en lägre men längre intjäning. Inom de andra två affärsområdena är det försäljning samt service som dominerar.

Exemplet med Europas relativt höga återvinningsgrad visar att det krävs tydliga incitament för att få plats bra insamlingssystem. Där ser vi en hel del uppdaterade regelverk kring återvinning som vinner mark. 1 januari ska textil sorteras separat för återvinning och återbruk vilket kräver en hel del investeringar. Därtill finns också striktare mål för återvinningsgrader med till exempel 50 procents återvinning av plast. I nuläget ligger återvinningsgraden av plast i EU inte högre än 33 procent. Vad gäller textil så har Tomra intressanta lösningar inom området där bland annat världens första automatiserade textilsorteringsanläggning finns i Malmö sedan ett par år. Knappt 150 miljoner ton fiber (textil) väntas produceras 2030 och textil till ett värde på 100 miljarder USD slängs varje år enligt Tomra.

Även i andra regioner kommer det gradvis striktare regler och bättre efterlevnad, och med striktare regler kring import/export av sopor så finns ett starkare tryck för varje land att bygga ut sin sophantering. 71 procent av bolagets system är installerade i EMEA, knappt 20% i Amerika och återstoden i Asien. Det är lite tveeggat. Å ena sidan kan man (med fog) hävda att det finns tillväxtpotential utanför EU givet den låga penetrationsgraden. Å andra sidan så ser fördelningen ut som den gör av en anledning. Sophantering i exempelvis Asien är eftersatt och som alltid när man ser underinvesterad infrastruktur så är det lätt att förvänta sig en förändring. Men man ska komma ihåg att någon måste betala för detta. När det gäller sophantering så är det tyvärr ofta så att det krävs lagstiftning eller åtminstone tydliga incitament för att få till stånd en förändring.

Den svaga makroekonomiska miljön har hämmat investeringsviljan hos kunderna vilket tillsammans med dåliga skördar i många matkategorier har resulterat i vikande omsättning för Tomra. Omsättningen justerad för valuta minskade med 20 procent inom livsmedel i Q4. Då makroekonomin är svag även i år bör man inte räkna med någon återhämtning inom livsmedel förrän 2025. Bra då att det går bättre för Insamling med en valutaneutral tillväxt på 26 procent i Q4 och +18 procent inom Återvinning.

För helåret 2023 blev koncernens tillväxt 11 procent i lokala valutor. Intressant var också att vi i Q4 kunde se en återhämtning i lönsamhet. Dels är det besparingar inom Livsmedel som slår igenom, dels är det en stigande bruttomarginal som påverkar positivt, med bl a en gynnsam mixeffekt. Livsmedel har sedan tidigare sämst lönsamhet i koncernen, så när den andelen minskar så stiger ebita-marginalen, även om lönsamheten inom livsmedel faller kraftigt. Det gjorde att den justerade ebita marginalen steg till 15 procent (14) i Q4. För helåret blev ebita-marginalen knappt 13 procent (13) och ska man sammanfatta 2023 så var det framför allt ett år med.

2024 ser det ut att vända på tillväxtfronten då det blir tuffare jämförelsetal samtidigt som framstegen inom lönsamhet består. Vi räknar med ett par procents tillväxt i år och en justerad ebita-marginal som ligger kvar kring nivåerna vi såg under Q4, dvs runt 15 procent. 2025 räknar vi ånyo med tillväxt inom livsmedel vilket tillsammans med övriga två affärsområden ger en tillväxt för koncernen kring 10 procent. Tomra har en solid balansräkning med en nettoskuld på knappt 2 miljarder NOK och justerat för denna värderas rörelsen till 18x nästa års förväntade ebita-resultat, där vi kan se att kassaflödet förvisso är klart svagare efter investeringar där Tomra leasar cirka 6 000 pantautomater och drygt 200 sorteringsmaskiner till kunderna. Ev/ebita 17,6x är högt i absoluta tal, men med väldigt stabila tillväxtutsikter samt den marginalförbättring vi i såg i slutet av 2023 och som vi tror kan bestå 2024 så blir vinsttillväxten drygt 20 procent i år och nära 10 procent under 2025. Det känns attraktivt och är också en bra bit under de multiplar som aktien handlats till historiskt.

Sist satte vi avvakta i BV 22-48 (december 2022) och aktien har kommit ner 25 procent sedan dess. Nu ser vi ett bättre köpläge.

Norska Tomra grundades 1972, internationaliserades på 80-talet och via en rad förvärv på 90-talet har bolaget växt till en gigant inom återvinning och sortering. Tomra är organiserat i tre affärsområden: Collection som är de maskiner man ser som konsument där affärsområdet utgör 54 procent av omsättningen, Recycling som är sorteringssystem (21%) samt Food som handlar om sortering och kvalitetsbedömning hos matproducenter som utgör återstående 25 procent av omsättningen. Där handlar det bland annat om att minska andelen matsvinn.

Bolaget har en stor installerad bas med fler än 105 000 system globalt och där system installeras stiger returgraden markant. Huvudägare är Latour med 21 procent av aktierna och vd är Tove Andersen som äger aktier för drygt 4 MNOK.