Plocka Storytel som går mot första vinsten

Av: Lars Frick,

Börsveckan (nummer 40 2024).

STORYTEL | KÖP. 2022 gick Storytel från fokus på tillväxt till fokus på lönsamhet. 2023 gick bolaget med svarta siffror på ebitda-nivå. I år ser det ut att för första gången i bolagets historia bli vinst även på nedersta raden. Detta i kombination med hygglig tillväxt är en intressant kombination.

Under ett antal år har Storytel satsat offensivt med att bygga upp såväl kundbas som katalog och det arbetet har gett bolaget en stark marknadsposition som det nu kan använda för att lyfta resultatet. Det har genomförts en del prisjusteringar och nya abonnemangsplaner vilket gjort att intäkt per kund ligger kvar på höga nivåer kring 127 kronor (130) vilket är en bra nivå i både absoluta termer såväl som i ett historiskt perspektiv. Som jämförelse var ARPU 116 kronor under Q2 2022 och 112 kronor under Q2 2021.

Vidare så har bolaget lyckats sänka andelen abonnenter som avslutar sina abonnemang (churn) som i Q2 var den lägsta i bolagets historia. Det är en viktig parameter då det är relativt dyrt att attrahera nya prenumeranter samtidigt som marginalkostnaden för en befintlig prenumerant är obefintlig. Med lägre churn kan man också sänka marknadsföringskostnaderna. Till dessa marginalförstärkande faktorer tillkommer en högre andel egen produktion som också är bra för lönsamheten.

Allt sammantaget så har det lett till att bruttomarginalen förbättrats med hela 500 punkter till 44,2 procent (39,2). Det i sin tur bidrog till att lyfta (den justerade) ebitda-marginalen till 13,8 procent (5,4) i Q2 och i år gör Storytel en liten men ändock vinst på rörelsenivå och på nedersta raden. Ska man anmärka på något så är det kassaflödena som fortfarande är ganska skrala. För första halvåret var operationellt kassaflöde minus investeringar 63 Mkr, motsvarande låga 27 procent av justerad ebitda. Men kapitalbindningen är relativt låg och investeringarna kommer att minska i relation till omsättningen så kassaflödet kommer att förbättras.

Om man ser till bolagets två affärsområden Streaming (76 procent av omsättningen) och Publishing (24%) så går det åt rätt håll för båda, med störst lönsamhetslyft inom det senare. Inom Publishing så har Storytel skurit rejält i kostnadsmassan samtidigt som de haft flera lyckade lanseringar även inom originaltitlar via sin egen produktion så tillväxten under första halvåret blev fina 16 procent. Inom Streaming landade tillväxten på 11 procent för halvåret och 8 procent i Q2 isolerat, men abonnenttillväxten under kvartalet var i linje med Q1 och nedgången handlade om att ARPU sjönk något. I ett geografiskt perspektiv så är det positivt att Storytel växer bra i det bolaget kallar ”non nordic core” vilket är prioriterade marknader utanför Norden. Där var tillväxten drygt 18 procent under första halvåret. I Norden var motsvarande siffra knappt 11 procent. Hur det slår på lönsamheten är lite knepigt. ARPU är väsentligt högre i Norden på 157 kronor att jämföra med Non-Nordics core som ligger på 92 kronor, men bruttomarginalen är högre i den senare regionen, så trots lägre ARPU spär det alltså inte ut lönsamheten när det området har högre tillväxt, snarare tvärtom. Tillväxten i absoluta tal är också bra om man beaktar att marknaden är tuff då hushållen håller hårt i plånboken.

Balansräkningen är okej med en nettoskuld på 315 Mkr som också bantats ned över tid. Om den fina lönsamhetstrenden står sig vilket vi tror så är inte denna skuldsättning något problem. Värderingen av ett tillväxtbolag är alltid vansklig då det bygger på en kombination av högt förväntat värde långt fram i tiden och (ofta) förluster i närtid. Storytel är nu i ett stadium där vinsterna ligger närmare i tiden vilket ger högre tillförlitlighet i prognoserna. Vi menar också att bolaget bevisat att dess tjänster har ett långsiktigt värde för prenumeranterna, och kanske rentav stigande i takt med att katalogen växer och blir bättre anpassad för formatet, vilket inte minst fallande churn visar. Givet utvecklingen de senaste kvartalen skissar vi på en tillväxt under innevarande år och nästa kring 10 procent, främst drivet av tillväxt i abonnentstocken och bibehållen låg churn. Kanske finns rentav uppsida i den prognosen under senare delen av nästa år när de ekonomiska utsikterna förhoppningsvis lättar. Med denna tillväxt och rörelsekostnader som ligger kvar kring nuvarande nivåer kommer rörelsemarginalen snabbt att förbättras och vi räknar med en ebit-marginal på 9 procent för 2025. Till dessa antaganden värderas rörelsen till knappt 11x nästa års förväntade rörelseresultat. Det är lågt för ett bolag som vi anser kan växa omkring 10 procent årligen i många år med hög skalbarhet för lönsamheten.

I den senaste analysen av bolaget tog vi hem en fin vinst och sänkte rådet till avvakta i BV 24-13 till kursen 54 kr. Sedan dess har aktien underpresterat mot index och backat några kronor och vi ser nu åter ett bra köpläge och höjer därmed till köp.