H&M har mer uppsida – men inte nog för köpråd

H&M | NEUTRAL. H&M släppte en stark rapport för första kvartalet som löper från december till februari. Försäljningen var delvis känd och landade ungefär i linje med förväntningarna.

Den stora överraskningen fanns i bruttomarginalen som på 51,5 procent blev högre än väntade 49,7 procent. Detta drevs delvis av förbättrade externa faktorer (fraktrater, råvarupriser, valutakurser, energikostnader etc) som bolaget har begränsad kontroll över.

Utöver de externa faktorerna – som ska sägas påverkade mycket negativt i fjol – så lyfter H&M det egna förbättringsarbetet i varuförsörjningskedjan, tillsammans med det kostnads- och effektivitetsprogram som pågått i ett par kvartal.

Exklusive resultat från intresseföretag och joint ventures så handlar det om en resultatförbättring på totalt 2 365 Mkr jämfört med samma kvartal föregående år. Resultatbryggan nedan visar att den stärkta bruttomarginalen står för nästan hela lyftet, medan det motverkas av fortsatt svag försäljningsutveckling.

Just försäljningen är en sten i skon för H&M. Senaste årens tillväxt (se tabell nedan) uppfattar vi som driven främst av en återhämtning efter pandemin.

Den utvecklingen har dock saktat in, och faktum är att koncernen fortfarande omsätter strax under de 237 miljarder kronor som försäljningen toppade på just innan pandemin bröt ut. Sedan dess har vi dessutom haft hög inflation. Det ska dock nämnas att antalet butiker under tiden minskat med nästan 15 procent – från 5 065 till dagens 4 338. För 2024 är ambitionen att nettominska antalet med ytterligare 60 butiker. På marginalen sker också en mixförskjutning där butiker flyttas från etablerade marknader till tillväxtmarknader.

Tillväxten var fortsatt trög nu under första kvartalet på -2 procent i lokal valuta. Mars har startat något bättre med en tillväxt på +2 procent men det är som synes låga tillväxttal det handlar om. Att växa försäljningen mer än så är en viktig komponent för att lyckas nå rörelsemarginalmålet på 10 procent under 2024, enligt H&M:s nya VD Daniel Ervér.

Att lyfta försäljningen kommer dock inte bli lättare av att bolaget nu fortsätter ”investera i priserna”. Det vill säga sänka dessa för att förbli konkurrenskraftigt. H&M räknar med att bolagets priser kommer vara lägre vid utgången av året än de var vid ingången.

Det är en knepig sak att få till med tanke på att de “externa faktorerna” nu återigen ser ut att vända till det sämre. Mest handlar det om fraktraterna som stigit något efter oroligheterna kring Röda havet och Suezkanalen. Efter att priserna för att få en 40-fots container från Shanghai till Rotterdam bottnat kring 1 000 dollar i höstas har de nu stigit till en bit över 3 000 dollar. Det är dock fortfarande rejält under toppnoteringarna nära 15 000 dollar hösten 2021, när de globala leveranskedjorna var som mest kaotiska.

Bomull stod som högst i kurs våren 2022 men har under hela 2023 handlats till stabila och rätt så genomsnittliga nivåer. Bomullspriset har dock stigit under 2024 med omkring 10-15 procent jämfört med snittet för 2023. Det lär ge lite motvind men inget alarmerande, tror vi.

H&M står inför (åtminstone) två stora utmaningar där utfallet i sin tur kommer bero på tusen små beslut om pris, sortiment och marknadsföring, liksom hur konkurrenter agerar och andra faktorer på mängder av olika marknader:

• Dels behöver tillväxten ta fart, men det finns inga tydliga sådana tecken varken i siffrorna här och nu eller i analytikernas förväntningar på framtiden.
• Dels måste de höga bruttomarginalerna bestå, trots att man planerar sänka priserna samtidigt som externa faktorer ser ut att vända från med- till motvind mot slutet av året.

Vi har inget facit men noterar att aktien alltmer börjar prissättas som att bolaget kommer lyckas närma sig målet om 10 procents rörelsemarginal. När vi skissar in något liknande värderas aktien till 12-13 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit).

Aktien är nu upp 20 procent sedan vårt köpråd i februari. Vi tror inte det är någon stress att sälja aktien på de här nivåerna och ser en uppsida närmare 20 procent på några års sikt. Vi är dock inte tillräckligt lockade för att bibehålla köprådet utan ställer oss neutrala till H&M.