Klippläge i Green Landscaping trots osäker höst

Av: Marcus Ewerstrand,

Börsveckan (nummer 22 2023).

GREEN LANDSCAPING | KÖP. I höstas (BV 22-42) gav vi ett köpråd för utemiljöbolaget Green Landscaping där vi ansåg att värderingen kom ner till attraktiva nivåer. I grunden är bolagets verksamhet stabil och ocyklisk och ledningen, med vd Johan Nordström i spetsen, har framgångsrikt drivit utvecklingen både genom förvärv och organisk tillväxt.

Q1-rapporten som släpptes den 11:e maj vittnade också om ovan. Omsättningen ökade med 43 procent i kvartalet, till 1250 Mkr, varav 12 procent organiskt. Enligt Johan Nordström förklaras tillväxten av förvärv, men också av indexjusteringar och nyvunna avtal. Nytillkomna bolag bidrag med 33 procent och förändrade valutakurser med -2 procent.

Sett till segment så är det framför allt Norge som bidragit till omsättningsutvecklingen på organisk nivå i och med indexjusteringar till följd av den höga inflationen och ett antal vunna kontrakt. Under fjolåret stod Norge för 38 procent av koncernens totala omsättning. Samtidigt har Finland och Baltikum, med en blygsam omsättningsandel på 5 procent, haft svårt att visa lönsamhet i Q1. Orsaken är att det endast är en begränsad del av verksamheten i de finska bolagen som bedrivs under vinterförhållanden, varför man bör ta hänsyn till att säsongseffekten är särskilt påtaglig i det första kvartalet.

Ledningens målbild är att uppnå en årlig omsättningstillväxt på 10 procent - där både förvärv och organisk tillväxt ska rymmas. Likaså ska Green Landscaping leverera en ebita-marginal på 8 procent. Långa indexerade kundavtal som i många fall är kopplat till offentlig sektor skapar stabilitet.

Historiskt har lönsamheten dock varit en dyster läsning om man undantar de senaste tre åren - 2020 till 2022. Under perioden 2017-2019 låg ebita-marginalen som lägst på 1,5 procent och högst 3,8 procent, med ett snitt om 2,7 procent. Sedan dess har ledningen haft ett stort fokus på att hitta kostnads- och intäktssynergier från förvärv för att på så vis vässa lönsamheten ytterligare mot målbilden.

Och utfallet av detta mångåriga arbete ser vi idag. Under 2022 låg ebita-marginalen på 8,5 procent (7,4) och för de senaste tolv månaderna är samma siffra 8,3 procent. Det är riktigt bra, men ebita-marginalen backade ändock marginellt under Q1 i år till 6,9 procent (7,0). En viktig förklaring är en förändrad mix, mer framträdande säsongsmönster och nytillträdda bolag med lägre marginaler, som påverkade lönsamheten negativt i Norge-segmentet.

På det stora hela har ledningen nått toppen vad gäller målbilden och investerare lämnas att spekulera i om nya höjder kan uppnås i en allt försämrad konjunkturmiljö där enskilda kommuner kan få det allt tuffare ekonomiskt genom ett svagare skatteunderlag, ökat socialt bistånd och verksamhetskostnader som fortsatt ökar i snabb takt. Idag är regioner och kommuner en viktig kundgrupp som framöver kan tänkas skära ned kostnader som inte berör kärnverksamheten såsom skola, vård och äldreomsorg.

Och något jättestort utrymme till förvärv finns i sammanhanget inte heller. Om vi exkluderar leasingåtaganden, men inkluderar villkorade köpeskillingar motsvarande 230 Mkr, landar vi på en nettoskuld om 1,4 Mdkr vid utgången av det första kvartalet. I förhållande till ebitda-resultatet för innevarande år om 654 Mkr betyder det en nettoskuldskvot om 2,2 gånger. Det kan ställas mot ledningens ambition att ligga inom en kvot på 2,5.

Det är ingen ansträngande skuldsättningsgrad givet affärsmodellens stabilitet, men det begränsar förvärvsutrymmet.

För innevarande år bedömer vi att bolaget kommer att fortsätta att leverera en tvåsiffrig omsättningstillväxt genom inte minst fjolårets förvärv, men på lönsamhetsfronten är vi lite mer försiktiga givet omvärldsläget där effekten av indexjusteringar och volymförbättringar på sikt kan avta under året. Av den anledningen skissar vi på en ebita-marginal om 8 procent (8,5) för 2023. Här försöker vi väga in att konkurrensen kan tänkas öka på en sämre marknad framöver, vilket leder till prispress i avtalsprocessen när upphandling ska ske. Till ovan ska också tilläggas att vd Johan Nordström redan nu i Q1-rapporten anger att signalerna från kunderna är lite mer osäkra inför hösten - även om bolaget går in i högsäsongen med välfyllda orderböcker.

På våra prognoser handlas Green till ev/ebita kring 12,5x för 2023, vilket fortsatt är ganska attraktivt givet den relativt konjunkturstabila exponeringen mot offentlig sektor och bolagets tillväxtutsikter. Trots kursuppgången så anser vi fortsatt att Green är köpvärt.

Green Landscaping har flera olika verksamheter och som spänner över områdena finplanering och anläggning, grönyteskötsel och underhåll samt väg- och vintertjänster.

Ledningens affärsstrategi är att förvärva framgångsrika företag med stor yrkesskicklighet och affärsmannaskap, stark lokal förankring, sunda värderingar och med hög och uthållig lönsamhet. Detta i syfte att skapa en multinationell koncern med småföretagaranda.

Börsvärdet är cirka 4,3 Mdkr och bland större aktieägare finns Staffan Salén (med familj och bolag), Byggmästare Anders J Ahlström Holding AB samt bolagets vd Johan Nordström.