Svängiga Skistar-aktien lockar när världen normaliseras

Coronapandemin har delvis ställt till det för Skistar som driver skidanläggningar i framförallt Sverige och Norge, men lyfter man blicken så ser aktien lockande ut med betydande dolda tillgångar och en stark marknadsposition.

Peter Hedlund, Börsveckan (nummer 1–3 2021)

SKISTAR | KÖP. Skistars aktie har pendlat kraftigt under året tätt förknippat med pandemins utveckling och då i synnerhet huruvida skidbackarna kan hålla öppet eller inte. Bolaget drabbades hårt under mars-april 2020 då coronasmittan steg avsevärt och skidbackarna fick stänga temporärt. Fjolåret slutade därför med ett vinsttapp på 35 procent och värderingen på fjolårsvinsten är höga p/e 31. Hur det innevarande brutna räkenskapsåret (september 2020-augusti 2021) slutar är för tidigt att sia om men säsongen verkar fortlöpa hyggligt väl under det innevarande, och mycket viktiga kvartalet (december-februari), om än med färre besökare och med kraftiga restriktioner inom restaurang- och nöjesverksamheterna.

Liftkortsförsäljningen är dock det absolut viktigaste och utgör drygt hälften av Skistars omsättning. Håller bara skidbackarna öppet under vintersäsongen så blir det sannolikt ett skapligt år ändå trots pandemin.

Det osäkra läget gör dock att Skistar skjuter på driftsinvesteringar om 180 Mkr varav merparten är ersättningsinvesteringar, moderniseringar och kapacitet för snöproduktion. Balansräkningen innehåller också en nettoskuld på dryga 2,5 miljarder kr, varav knappt 700 Mkr i leasingskulder per sista november. Det kan ställas mot ett rörelseresultat om knappt 400 Mkr under fjolåret så skulden är hög i det hänseendet.

Den höga skulden har dock sina förklaringar då Skistar också äger en hel del mark, tomter och fastigheter, samtidigt som kassaflödet är starkast under innevarande kvartal (Q2) och svagast i de två föregående, så en viss acceptans finns för en hög skuldsättning i bolaget.

Skistar är lite av en kantboll just nu. I det korta perspektivet så kanske inte aktien lockar givet de utmaningar som finns under pandemin. Men på sikt ser det desto mer intressant ut, med unika tillgångar och en ledande marknadsposition i Norden.

Beakta pandemieffekterna

Om vi till exempel ponerar att fjolårets coronadrabbade kvartal hade varit oförändrat från året innan så hade vinsten nästintill dubblats mot den redovisade vinsten. Aktien skulle då handlas till p/e 15 istället. Under Q2 (december-februari) uppvisade Skistar en vinstökning om cirka 16 procent så verksamheten hade en underliggande positiv utveckling in i pandemin. Sedan dess har Skistar dessutom investerat i en allt mer digital upplevelse för köp av liftkort, lås till stugor etc vilket kan minska personalbehovet framgent. Om vi tänker oss en mer normaliserad omvärld så är en värdering runt p/e 16 för en beständig tillgång som Skistar lockande.

Man kan förvisso invända att den allt starkare svenska kronkursen kan ligga bolaget i fatet i konkurrensen med Alperna framgent. Vi ska inte heller glömma att kronan var svag i fjolårets siffror vilket gett ett visst stöd i konkurrensen om de europeiska turisterna samt att behålla de svenska och nordiska på hemmaplan. Flygplatsen i Sälen som stod klar i december 2019 kommer dock framöver att öka Skistars attraktionskraft med fler inrikes rutter men också från flera europeiska destinationer.

Attraktiv värdering

Man kan också invända att i det scenariot utgörs 93 Mkr av rörelseresultatet av mark- och tomtförsäljning inom affärsområdet Fastighetsutveckling och Exploatering. Exkluderar vi den verksamheten så blir vinsten per aktie omkring 5,70 kr och p/e-talet cirka 20. Även det ganska intressant för driftverksamheten, i synnerhet om man kan räkna med att vinsttillväxten på 14 procent innan pandemin är representativ för nästkommande år. Avskrivningarna överstiger reinvesteringsbehovet av allt att döma vilket skulle innebära ett ännu starkare underliggande kassaflöde.

Så sammantaget anser vi inte att värderingen är avskräckande hög för driftverksamheten. Och ovanpå det tillkommer marktillgångarna som sagt. Totalt har Skistar 5,4 miljoner kvadratmeter (kvm) mark där 50 procent bedöms kunna bebyggas. Antar man att en tomt ligger kring 1000 kvm så ger det runt 2700 tomter. Under det senaste räkenskapsåret såldes 8 tomter (53) för 26 Mkr (88) med ett genomsnittligt resultat om 3,3 Mkr per tomt. Förutom tomter såldes exploateringsmark för 33 Mkr med ett resultat om 26 Mkr. Genom ett hälftenägt Joint Venture såldes ytterligare mark till ett par bostadsrättsföreningar med en resultatandel på 13 Mkr.

Uppskjutna investeringar

Men om vi håller oss till tomtkalkylen så bedömer Skistar att 2,5 Mkr per tomt är rimligt över tid. Tar vi värdet av 2700 potentiella tomter á 2,5 Mkr ger det ett värde om nära 6,8 miljarder kr eller cirka 63 kr per aktie efter avdrag för nettoskulden. Att lägga det värdet till aktiekursen idag är dock för generöst då den tillgången tar många år att realisera och bör diskonteras. Å andra sidan lär markpriserna stiga med tiden och ju mer bebyggelse desto bättre för beläggningen i skidbacken, vilket är den stora värdedrivaren i rörelsen.

Att nåla fast ett exakt värde enbart på andrahandsvärderingar och en sådan prognos är förstås vanskligt. Men tillsammans med övrig projektverksamhet med hotell, bostäder, restauranger, butiker etc där 366 Mkr investerades under året som passerade så tycker vi helt klart att åtminstone 20 kr är något man bör kunna räkna med.

Någon större utdelning är dock inte att räkna med då merparten av de pengarna antagligen går åt till uppskjutna investeringar innevarande år. Nästkommande år räknar vi däremot med närmare 4 procents direktavkastning.

Vi upprepar köprådet från i våras på 85 kr.

Skistar

Kurs när analysen gjordes: 114,4 kronor
Rapport: 28/2
Råd: Köp

Nyckeltal

Intäkter
2019: 2 362 Mkr
2020 prognos: 2 800 Mkr
2021 prognos: 3 100 Mkr

Tillväxt
2019: −12%
2020 prognos: 18,5%
2021 prognos: 10,7%

EBIT
2019: 394 Mkr
2020 prognos: 560 Mkr
2021 prognos: 682 Mkr

Rörelsemarginal
2019: 16,7%
2020 prognos: 20,0%
2021 prognos: 22,0%

Vinst per aktie
2019: 3,71 kr
2020 prognos: 5,18 kr
2021 prognos: 6,45 kr

Utdelning per aktie
2019: 0,00 kr
2020 prognos: 2,00 kr
2021 prognos: 4,00 kr

EV/EBIT
2019: 27,3
2020 prognos: 19,2
2021 prognos: 15,8

P/E
2019: 30,8
2020 prognos: 22,1
2021 prognos: 17,7

Direktavkastning
2019: 0,0%
2020 prognos: 1,7%
2021 prognos: 3,5%