Vänta med Byggmax – köpfesten dröjer

Av: Marcus Ewerstrand,

Börsveckan (nummer 40 2024).

BYGGMAX | AVVAKTA. Med tilltänkta räntesänkningar förväntas konsumenten få ett större köputrymme och därmed få fart på realekonomin som för stunden är satt i dvala med en svag arbetsmarknad och fortfarande höga räntenivåer. Vår bedömning är räntelättnader kommer att ge en viss initial effekt för exempelvis restaurang- och besöksnäringen, men att större investeringar i tillbyggnad av hemmet kommer att dröja givet ett behov för många att bygga en buffert och skapa marginaler i vardagen. En viktig bakomliggande orsak är hur bankerna ser på kalkylräntan som konsumenterna måste förhålla sig till.

Ovan trend syns tydligast hos byggkedjan Byggmax – ett bolag som startades år 1993 i slutfasen av 1990-talets ekonomiska kris. Bolaget har brottats med svaga marknadsförhållanden sedan 2022 där fjolårets jämförbara försäljningstillväxt hamnade på -14,9 procent. Och Q2-siffran som presentades i mitten av juli bjöd inte heller på några muntra tongångar med en jämförbar tillväxt om -6,7 procent.

Enligt nye vd:n Karl Sandlund har det senaste kvartalet präglats av en avvaktande konsumentmarknad för byggmaterial och han konstaterar vidare att det varit betydande skillnader i försäljningsutveckling mellan olika kategorier. Produktkategorier relaterade till mindre projekt och trädgård utvecklades bättre i Q2, medan de större renoveringsprojekten fortsatt hade en svag utveckling.

Samtidigt är vi imponerade av ledningens arbete med att förbättra lönsamheten och sänka skuldsättningen. I det senaste kvartalet lyckades man expandera rörelsemarginalen till 8,8 procent (7,8) där bättre kontroll för de administrativa kostnaderna och stärkt bruttomarginal bidrog till utfallet. Då ska man beakta att Byggmax under samma period öppnat två stycken nya butiker, varav en i Sverige (Mellbystrand).

Marknaden för byggmaterial utvecklats som sagt svagt och i delårsrapporten kan man dessutom se att tillväxten i övriga Norden är sämre än den på hemmarknaden. Därmed är målet om 10 Mdkr i omsättning per 2025 en ouppnåelig dröm som utstakas i årsredovisningen för 2023. Historiskt har Byggmax haft en mycket volatil omsättningstillväxt på årsbasis som i goda tider kan bli högt tvåsiffrig, men med större negativa bakslag i sämre konjunkturmiljöer såsom under 2022-2023. Föga förvånande har rörelsemarginalen på ebita-nivå pendlat också kraftigt de senaste åren men faktum är att man under enstaka år uppnått 7-8 procent i ebita-marginal – vilket är i linje med ledningens målbild.

Framåtblickande är marknadsläget osäkert men man kan givetvis föra ett resonemang om huruvida det kan bli så mycket värre. Lågprisaktörer kan till exempel i rådande marknadsmiljöer tänkas ta marknadsandelar från storsortimentshandlare. Under både 2022 och 2023 sjönk den totala marknaden med -10 respektive -20 procent, men för Byggmax var tappet mindre om
-5 och -16 procent. Med andra ord klarar sig bolaget bättre relativt sett under tuffare förhållanden, vars e-handel också bidrar till konkurrenspositionen och stod för närmare 20 procent av fjolårets omsättning.

Balansräkningen har emellertid inte varit Byggmax styrkegren med en total nettoskuld (inkluderat leasingskulder) på 2,9 Mdkr vid utgången av 2022. Sedan dess har den i varje fall sjunkit och per Q2 är samma siffra 2,3 Mdkr. Exklusive den stora leasingskulden är nettoskulden 480 Mkr. Under Q2 var kassaflödet från den löpande verksamheten 675 Mkr (895) och för det första halvåret i sin helhet är motsvarande siffror 759 Mkr (797). Rörelsekapitalet är dock en stor del och kassaflödet är alltid klart starkast i Q2 och sedan klent i Q3 för att vända till negativt i Q4-Q1. Balansräkningen är således inte i särskilt bra skick med en nettoskuld exklusive leasing på 480 Mkr, motsvarande knappt 2,9x Ebita på rullande tolv månader. Då ska man också ha med sig att nettoskulden kommer öka medan utvecklingen av Ebita är mer osäker.

För ett bolag med en beskedlig tillväxtprofil som följer den allmänna ekonomiska utvecklingen i Norden med stora säsongsmönster så är det inte tal om några höga värderingsmultiplar. I dagsläget värderas Byggmax till cirka 12x ebita på vår prognos för 2025.

Värderingen vilar på antagandet om att vi till nästa år får se en försäljningsåterhämtning drivet av att räntesänkningarna successivt kryper in i hushållens budgetar och möjliggör större investeringar. I siffertermer antar vi då en omsättningstillväxt på 10 procent och att ebita-marginalen med en operationell hävstång stiger till nästan 4 procent. Men givet det osäkra konjunkturläget så kan det mycket väl bli så att vändningen dröjer. 12x ebita lockar inte nämnvärt, men det är också på en marginal som bör kunna vässas i bättre tider. Aktien är därför värd att ha på bevakningslistan när ytterligare räntesänkningar blir en realitet varvid hushållen kan tänkas börja räkna mer konkret på tillbyggnader. Om arbetslösheten inte stiger markant så kan vi tänka oss att Byggmax successivt vässar marginalen och om några år närmar sig marginalmålet, varpå aktien blir köpvärd. Men med så pass stor osäkerhet och klen balansräkning blir rådet att avvakta för dagen.

Byggmax Group erbjuder byggvaror och tillhörande produkter till låga priser för hemmafixare. Sedan starten 1993 har man expanderat på basis av en stark lågprisposition på gör-det-själv-marknaden och man har idag verksamhet i Sverige, Norge, Finland och Danmark.

Bolaget kombinerar ett utvalt butikssortiment med ett bredare e-handelssortiment vilket ger skalfördelar inom logistik och inköp.