Del 1: Sifferkoll och däcksparkande – så lyckas du med värdeinvestering

Sokrates och Platon – den kända mästaren och hans lärjunge. Att prata värdeinvesteringar utan att nämna finansvärldens motsvarigheter Benjamin Graham och Warren Buffett är omöjligt.

Graham började sin karriär på Wall Street där han grundade fondbolaget Graham–Newman. Senare undervisade han på Columbia Business School. En av studenterna var Warren Buffett.

Grahams syn på investeringar förutsatte att teorin om en effektiv marknad är fel och hans paradigm går på tvärs med talesättet ”det är billigt av en anledning”. Graham ville fyndshoppa kavajen som inte är det hetaste modet för stunden, men som aldrig går ur tiden. En jakt som skiljer sig från tillväxtinvesterare, som försöker hitta plaggen som kommer att bli heta i framtiden.

Graham och hans efterföljare letar aktier med fel pris i förhållande till bolagets underliggande värde, förmåga och förutsättningar. Hypotesen är att marknaden ska inse sitt misstag och återvända.

Det finns en uppsjö av mer eller mindre komplicerade modeller. Utgångspunkten är fundamental analys – nyckeltal som säger något om balansräkningens utrymme att göda resultaträkningen. Vad borde aktien kosta enligt den ekvationen och vad kostar den i dag?

Nästa steg är att ställa det underliggande värdet i relation mot kvalitativa värden. Hur kompetent är ledningen? Vilken position har bolaget på sin marknad? Finns det höga inträdesbarriärer?

Och det är här det börjar bli svårt. Men mer om det senare.

Grahams modell är förhållandevis binär och okomplicerad. Strategin bygger på pris i relation till vinst (p/e), pris i relation till bokfört värde (p/b) samt vinsttillväxt.

I dag förknippas värdeinvestering med långsiktighet och tålamod. Men Graham hade i grunden en ganska kort placeringshorisont och han var inte rädd för mindre välrenommerade företag. Han kallade dem ”cigar butt stocks” – aktier med ett par bloss kvar i sig.

Warren Buffetts resa mot listan över världens rikaste började med Graham. Även han letade ”cigarraktier” i början men i takt med att det förvaltade kapitalet växt har han svängt till mer långsiktighet.

Buffett-metoden bygger i grunden på Graham men lägger större vikt på avkastning på eget kapital, vinstmarginaler och kassaflöde.

Mycket har också hänt sedan boken The Intelligent Investor kom ut 1949. Då dominerades börslistorna av industri och bank. Rörelseresultat justerade på längden och bredden förekom inte i delårsrapporter.

Ett problem som ofta uppstår med nettovinst per aktie är att det är lite revisorernas arena nedanför rörelseresultatet i resultaträkningen. Vinst per aktie ger inte alltid en rättvis bild av den operationella prestationen. Det har fått många att vända blickarna mot de justerade rörelseresultaten. Börsvärde är också ifrågasatt och många föredrar i stället enterprise value (ev), börsvärdet justerat för skuld, i sina multiplar.

Warren Buffett har sagt att värdeinvestering är enkelt, men inte lätt. Det han syftar på är arbetet som krävs efter att listan med bolag som klarat siffertestet är färdig. Många har försökt efterapa hans strategi men minst lika många har misslyckats. Så vad är det som krävs?

En som har någorlunda mandat att yttra sig om det är Tommi Saukkoriipi, förvaltare av SEB Swedish Value Fund. De senaste fem åren är fonden upp 105 procent. Facit för Stockholmsbörsens breda index under samma period är 67 procent.

– Vi sitter inte bara på kammaren och kör Excel och screenar bolag. I minst lika hög utsträckning handlar det om att vara ute i verkligheten och ”sparka däck”, säger Tommi Saukkoriipi.

Mycket däcksparkande blir det. Personligen besöker Tommi Saukkoriipi 250–300 bolag per år. För hela teamet av förvaltare i fonden blir det över 3 000 besök på ett år.

– Det är inte bara bolagen vi äger. Vi besöker även kunder, leverantörer, myndigheter, branschexperter, konsulter – i stort sett alla källor där vi tror att det finns värdefull information att hämta, säger han.

Det han vill känna när foten träffar däcket är en dedikerad ledning som sitter i samma båt som aktieägarna – det ska kännas om aktien går åt fel håll. Bolaget ska vara ledande, helst globalt, och ha förmågan att behålla den positionen. Det är lättare att sätta priserna då och barriärerna mot konkurrenter blir högre.

Buffett har sagt att han ställer sig frågan: Om jag jag lägger en miljard dollar på att konkurrera med bolaget – hur stor skada skulle jag kunna göra?

Återvänder vi till nyckeltalen finns det ett par som Tommi Saukkoriipi tycker bättre om. Favoriten är ev/ebita. Men även kassaflödesbaserade nyckeltal för att försäkra sig om att det finns pengar över till ägarna.

P/e och p/b är han inte så intresserad av. Men det är det många andra som är och här det uppstår bra lägen, menar han.

– Jag tycker mig ha märkt att man över tid får lite mer för pengarna om man köper kassastinna bolag. Det kan låta lite förvånande för marknaden borde vara perfekt, men det finns fortfarande en väldigt stor lutning mot p/e tal. Då missar man ofta balansräkningarna.

Att besöka 300 bolag per år är inget gemene man kan ge sig på. Tommi Saukkoriipi tycker ändå att värdeinvestering från kammaren kan vara något att testa. Om inte annat för att det är roligt och för att ha koll på portföljen. Grundtipset är samma som Buffetts devis: Förstå vad du köper.

– Följ inte den breda fåran och haka på tips. Vet vad du äger och vad du betalar för det. Det är a och o att förstå att även världens finaste bolag kan vara övervärderat.

Buffett knackade till exempel dörr och sålde Coca-Cola i sin ungdom. Nu är dryckesjätten ett av de största innehaven i Berkshire Hathaways portfölj.

En het fråga inom investering är diversifiering. Bred portfölj med lägre risk eller stora satsningar på färre bolag. Värdeinvesteraren är inte rädd för koncentrerade innehav, men undviker heller inte diversifiering. Allt beror på den riskjusterade avkastningen, menar Tommi Saukkoriipi.

– I vårt fall så har vi mandatet att ha en koncentrerad portfölj och vi tycker att vi under ordnade former har kunnat utnyttja det.

Fonden har nästan 45 procent av kapitalet i tre bolag, men då görs det också 3 000 besök per år. För den som inte har den tiden över kan det nog vara klokt att sprida riskerna.