Köpa långsamt och sälja snabbt – så går proffsen bet nu

Professionella fondförvaltare är skickliga på att köpa aktier men systematiskt dåliga på att sälja, att till och med en slumpgenerator gjort ett bättre jobb, enligt en forskningsartikel från 2023.

Förvaltare lägger nästan all sin tankeverksamhet på att hitta nästa vinnare. När det är dags att sälja sker det mer på autopilot via en beslutsregel i två steg.

I ett första skede filtrerar de fram aktier med extrema avkastningar, som bäst och sämst i portföljen. Sedan säljer förvaltarna innehav som de tror minst på. Som konsekvens kastar de bort eventuellt gångbara idéer.

Bloombergkolumnisten Matt Levine sätter fingret på problemet. ”Den enkla, populära tumregeln för köp handlar om fundamenta, men för sälj handlar den om prisrörelser”‚ skriver han.

Intervjuer med förvaltarna i artikeln avslöjar hur de tänker.

En säger:

– När jag säljer är jag klar […] Faktum är att efter att jag sålt går jag igenom och raderar namnet på positionen från hela mitt analysuniversum.

En annan är mer explicit:

– Att köpa är ett investeringsbeslut. Att sälja är något annat.

Forskarna skriver att ”en asymmetrisk fördelning av kognitiva resurser, såsom uppmärksamhet, kan förklara skillnaden.”

Forskare studerade 783 institutionella portföljer och deras dagliga handel från 2000 till 2016. Under den här perioden skedde 4,4 miljoner stora affärer.

För att mäta kvaliteten i besluten byggde de kontrafaktiska portföljer: vad hade hänt om förvaltaren i stället slumpmässigt köpt eller sålt en annan aktie i portföljen?

Köpen, som uppgick till 2,4 miljoner, slog slumpen med omkring 1,2 procent per år. Försäljningarna underpresterade med ungefär 0,8 procent per år.

Men på dagar när bolag i portföljen rapporterade kvartalsresultat försvann underprestationerna nästan helt. För köpen fanns ingen skillnad alls under rapportdagar.

Poängen är: Om felet berodde på bristande förmåga skulle rapportdagarna vara betydelselösa. Men det verkar röra sig om en bristande uppmärksamhet. När kvartalsrapporten tvingade förvaltaren att faktiskt titta på ett innehav gick det bra.

En tredje förvaltare sammanfattar utan att förstå implikationerna av sitt eget beteende:

– Att sälja är helt enkelt ”a cash raising excercise” inför nästa investeringsidé.

En vanlig förklaring till att aktiva fonder underpresterar passiva är den så kallade effektiva marknadshypotesen, idén om att all tillgänglig information redan är inprisad och att det därför är omöjligt att konsekvent slå marknaden. Datan visar även att så är fallet.

Den här studien ger en annan förklaring: Förvaltare underpresterar för att de fattar systematiskt sämre säljbeslut på grund av kognitiva bias snarare än att marknaden skulle vara effektiv. Anledningen till att de lämnar avkastning på bordet handlar mer om beslutspsykologi än om informationsekonomi. 

Den tredje lärdomen från studien är: Allt verkar bli värre när förvaltare är stressade och portföljen är på minus. Då sker försäljningar för att frigöra kapital till nya köp snarare om en stark övertygelse kring just det specifika fallet.

Lösningen är enklare än man kan tro. Forskarna skriver att resultaten pekar mot betydande fördelar av att skapa feedbackmiljöer där lärande kan ske mer effektivt. ”Till exempel genom förändrade rapporteringsstandarder som betonar kontrafaktisk säljprestation”, skriver de i sina avslutande ord.

Fråga inte vad du ska köpa för pengarna? Fråga: Säljer du verkligen rätt aktie?